Draghi im Bundestag

26.10.2012 – Stichwörter:

Am Mittwoch sprach der Präsident der EZB Dr. Mario Draghi im Bundestag vor. Er kam, um sich und die unter ihm gefassten jüngsten Beschlüsse zum Anleihenaufkauf zu verteidigen. Deutsche Stimmen hatten diese vielfach kritisiert. Auf die geäußerten Bedenken wollte er in seiner Rede eingehen. Man kann seine Rede hier nachlesen.

Die Streitfrage kreist dabei um das Problem des monetären Transmissionsmechanismus. Dieser sei gestört, denn ein von der Zentralbank festgesetztes niedrigeres Zinsniveau führe nicht – wie man es üblicherweise erwarten würde – zu niedrigeren Zinsen und leichter verfügbaren Krediten für die Wirtschaft. Der Transmissionsmechanismus bezeichnet also den „Zusammenhang zwischen Änderungen im monetären Bereich und deren Wirkung auf den realen Sektor sowie das Preisniveau“ (Otmar Issing, Einführung in die Geldtheorie, S. 146). Wenn Draghi von einem gestörten Transmissionsmechanismus spricht, dann meint er allerdings nicht einmal den „realen Sektor“, von dem Issing spricht. Es gibt keine Kreditklemme, die Unternehmen erhalten derzeit und seit Jahren ausreichend Kredit.

Gestört ist der Transmissionsmechanismus vor allem und eigentlich nur im Hinblick auf die europäischen Banken. Zuletzt vor einigen Jahren erfüllte der Interbankenmarkts seine Aufgabe, dass die überschüssige Liquidität der einen Bank gegen Zins von einer anderen Bank ausgeliehen und genutzt werden konnte. Das ist nicht mehr der Fall, vor allem im grenzüberschreitenden Interbankenmarkt. Draghi spricht davon, dass der Interbankenmarkt „schwerwiegend fragmentiert“ und für einige Banken und sogar die Kreditwirtschaft ganzer Eurostaaten „praktisch verschlossen“ sei. Die Störung des Transmissionsmechanismus ist also insofern besonders, dass sie sich nicht auf den Lehrbuchfall Realwirtschaft, sondern die Kreditwirtschaft bezieht. Durch die Ankündigung Draghis, Anleihen am Sekundärmarkt ohne Preis- und Mengenlimit aufkaufen zu wollen, sollen gezielt diese Störungen bekämpft und der Transmissionsmechanismus wieder in Gang gesetzt werden.
Das blendet natürlich aus, dass die Störungen des Interbankenmarkt eine schlichte Ursache haben könnten: Die Kreditwirtschaft der Eurozone ist zu großen Teilen überschuldet. Niemand – zuallerletzt wirtschaftlich denkende Banken – gibt jemandem Kredit, der überschuldet ist, also Solvenzprobleme hat. Solvenzprobleme löst man nicht, indem man den Beteiligten zu noch mehr Schulden verhilft. Die Ursache für die Überschuldung liegt in meinen Augen in unserem Geldsystem, das die Schaffung von Geld und Kredit aus dem Nichts begünstigt und Ersparnisbildung behindert.

Doch eine andere Frage beschäftigt mich viel mehr: Was passiert, wenn Draghi mit seinen Maßnahmen Erfolg hat und den Transmissionsmechanismus repariert? Ein funktionierender Transmissionsmechanismus sorgt nach der oben wiedergegebenen Lehrbuchdefinition dafür, dass Änderungen im monetären Bereich Änderungen im realen Sektor und beim Preisniveau haben. In dem Moment, in dem die Maßnahmen Draghis erfolgreich sind, müssen alle jetzt vorgenommene Operationen der EZB Wirkungen haben. Und davor sollte man sich fürchten.

Wir haben eine mehrjährige Phase von Dauerniedrigzinsen und gleichzeitig eine bislang ungesehene exorbitante Ausweitung der Geldbasis hinter uns. Gleichzeitig ist die Umlaufgeschwindigkeit von M3 und M1 auf einem historischen Niedrigstand (siehe Grafik, Quelle EZB Monatsbericht Oktober, S. 23). Sobald der Transmissionsmechanismus greift, werden die Gelder in die Wirtschaft strömen, die Umlaufgeschwindigkeit zunehmen und die Geldmengen enorm wachsen.

Die Folge dessen ist für mich klar. Vor einer galoppierenden Inflation warnte eben der ehemalige EZB-Chefvolkswirt Jürgen Stark am Mittwoch in Brüssel. Er sprach davon, das alles würde zu einem „Riesenproblem werden, wenn sich das Wachstum verstärkt.“ Die Liquidität finde ihren Weg über die Vermögenspreise früher oder später auch hin zu den Verbraucherpreisen. Die Sorge vor Inflation in einer uns allen schadenden Höhe habe ich mit Jürgen Stark gemeinsam.

Freundliche Grüße
Frank Schäffler

Bankenunion: Der Tod ist gewiss, doch ungewiss die Stunde

19.10.2012 – Stichwörter:

Auf dem Gipfel Ende Juni wurde eine einheitliche gemeinsame Aufsicht über die Banken der Eurozone beschlossen. Ihre erste Inkarnation hatte sie in Form einer Aufsicht allein über die systemrelevanten Banken. Schnell wuchs sich diese aus zu einer Aufsicht über alle 6.000 Banken der Eurozone. Dann wurde aus der Bankenunion die Finanzmarktunion – so der von EZB-Direktoriumsmitglied Asmussen und EZB-Präsident Draghi geschaffene Begriff. Die Finanzmarktunion ist die gemeinsame Aufsicht ergänzt um eine vergemeinschaftete Einlagensicherung und ein gemeinsames Abwicklungsregime. Ein langes Leben wird dieser gegenwärtigen Inkarnation der gemeinsamen Aufsicht jedoch nicht beschieden sein. Denn ihrem Herzstück, dem Kommissionsvorschlag einer Verordnung für die Einrichtung einer gemeinsamen einheitliche Aufsicht bei der EZB, fehlt die Lebenskraft.

Schon vor einigen Wochen hatte ich ein Gutachten beim Wissenschaftlichen Dienst des Bundestages zur Vereinbarkeit einer Aufsicht bei der EZB mit dem Grundgesetz in Auftrag gegeben. Die Gutachter sind zu dem Ergebnis gekommen, dass es der Kommission wahrscheinlich an der Verordnungskompetenz fehle. Das heißt, dass die geltenden Europäischen Verträge eine Aufsicht bei der EZB mit weitreichenden Eingriffsbefugnissen in das nationale Bankaufsichtssystem nicht erlauben. Zuvor müsse diese Kompetenz von den Mitgliedsstaaten erst auf die EU übertragen werden. In Deutschland geht dies nur mit einem Gesetz, das mit verfassungsändernde Zweidrittel-Mehrheit beschlossen werden muss.

Inzwischen liegt auch ein vom Europareferat des Bundestags verfasster Vermerk vor, der zu dem gleichen Ergebnis kommt. Der EU fehlt es an der Kompetenz, ohne explizite Abgabe von Hoheitsrechten der Mitgliedsstaaten eine Aufsicht bei der EZB zu installieren. Dies ginge nur im Rahmen der „Vertragsabrundungskompetenz“ nach Art. 352 AEUV. Nach § 8 Integrationsverantwortungsgesetz muss dazu aber ein Gesetz gemäß Artikel 23 Absatz 1 des Grundgesetzes in Kraft getreten sein. Es gilt der Satz, dass zwei Juristen drei Meinungen haben können, und so wundert es nicht, dass der hochangesehene Verfassungsrechtler Professor Matthias Herdegen in einem Aufsatz (WM 2012, Seiten 1889 bis 1898) sogar zu dem Schluss kommt, dass nicht einmal nach Art. 352 AEUV oder im Wege der verstärkten Zusammenarbeit eine Aufsicht bei der EZB eingerichtet werden könne. Als einzige Möglichkeit verbleibe nur das ordentliche Vertragsänderungsverfahren. Das bedeutet, dass alle Mitgliedsstaaten – nicht nur die Mitglieder der Eurozone – einer Änderung der Europäischen Verträge zustimmen müssen und dazu auch gegebenenfalls nationale Referenden durchführen müssen.

Schließlich existiert inzwischen auch ein Gutachten des Rates der Europäischen Union, das dem Bundestag bislang nicht offiziell übermittelt worden ist, über das die Zeitungen aber schon berichtet haben. Dieses Gutachten legt sich auf die Position fest, dass es rechtlich unzulässig ist, innerhalb der EZB sogenannte Chinese Walls zwischen Geldpolitik und geplanter Bankenaufsicht zu mauern. Das Direktorium der EZB müsse immer die Letztentscheidungsbefugnis haben. Es war der Bundesfinanzminister Wolfgang Schäuble, der in einem Gastbeitrag vom 30. August 2012 für die Financial Times diese Chinese Walls, also die Trennung von Geldpolitikund Bankaufsicht gefordert hatte: Wenn die Aufsicht bei der EZB angesiedelt werden solle, dann müssten diese Felder strikt getrennt sein, um Interessenkonflikte zu vermeiden. Wolfgang Schäuble ist ein Mann des Wortes, er wird sich hier nicht widersprechen wollen.

Für mich steht fest: Noch wird über die Bankenunion und die gemeinsame Aufsicht bei der EZB diskutiert. Die Gedankenspiele greifen in alle Richtungen. Doch die meisten Diskussionen sind inhaltliche Makulatur, denn für die gemeinsame Aufsicht bei der EZB in der jetzigen Form gilt eine alte Volksweisheit: Der Tod ist gewiss, doch ungewiss die Stunde.

Freundliche Grüße
Frank Schäffler

Ausschreibung: Umstellung meiner Homepage auf Wordpress

18.10.2012

Liebe Freunde und Unterstützer,

meine Website wird auf Wordpress umgestellt. Damit der Umzug erfolgen kann, muss auch das Design übertragen werden. Deshalb schreibe ich die Entwicklung eines Wordpress-Themes für www.frank-schaeffler.de aus.

• Eine Wordpress-Installation ist vorhanden. Die Inhalte werden von meinem Team übertragen.

• Bildmaterial für das Design steht zur Verfügung unter http://www.frank-schaeffler.de/presse/bilder

• Das zu entwickelnde Theme kann auf einem existierenden, bereits ausgereiften Theme basieren.

• Kernfunktionen von Wordpress wie Widgets und Menüs müssen unterstützt werden.

• Es müssen keine neuen „Post Types“ oder „Taxonomien“ angelegt werden.

• Die Struktur und Funktionalität der bestehenden Website soll weitgehend erhalten bleiben.

• Für die Teilnahme an der Ausschreibung muss bis zum 15. Dezember ein kurzes Angebot über die zu erbringenden Leistungen vorliegen: Eure kreativen Ideen sind hier willkommen.

• Die Entscheidung für ein Angebot erfolgt innerhalb einer Woche nach Fristende.

• Die Umsetzung muss bis Ende Januar 2013 abgeschlossen sein. Wir stehen jederzeit zur Rücksprache zur Verfügung.

• Die Rechte am Theme werden an Frank Schäffler für eine beliebige Weiterverwendung lizenziert.

Das Angebot, dessen Preis-Leistungs-Verhältnis von meinem Team und mir für am besten erachtet wird, erhält den Zuschlag. Seid originell! Für weitere Fragen und Anregungen steht mein Büro gerne zur Verfügung.

Freundliche Grüße

Frank Schäffler

Buchhalternasen - Zurück ins 17. Jahrhundert?

17.10.2012 – Stichwörter:

Ein mir als liberaler Ökonom aus Italien vorgestellter Gesprächspartner erklärte mir dieser Tage, es sei doch nur richtig, dass Deutschland das Zahlungsbilanzdefizit der Lateineuropäer durch die Vergemeinschaftung der Schulden faktisch bezahle. Immerhin gehe ein großer Teil der deutschen Exporte in die Eurozone. Es sei doch gut, wenn Deutschland viel exportiere. Und es sei auch besser, wenn es dafür im Gegenzug Euros erhalte statt immer mehr gedruckte Dollarscheine. Auf die US-Geldpolitik habe Deutschland schließlich weniger Einfluss als auf die Politik der Europäischen Zentralbank (EZB).

Für mich handelt es sich dabei um die Wahl zwischen Pest und Cholera. Hinter diesem Denken steckt die Ideologie des Merkantilismus aus dem 16. und 17. Jahrhundert: Ein Land und sein Herrscher gelten dann als erfolgreich, wenn sie möglichst viel exportieren und möglichst wenig importieren. Für Liberale ist die Frage, in welchem Verhältnis Import und Export stehen, jedoch völlig irrelevant. Denn nicht der Staat exportiert oder importiert Waren, Dienstleistungen und Kapital, sondern Millionen von Unternehmen und Bürgern. Genau das erklärte Adam Smith seinerzeit in seiner Kritik am Merkantilismus.

In der liberalen Gesellschaft zählen nicht die Entscheidungen der Politik, sondern die Entscheidungen der Individuen. Sie bestimmen, ob sie Waren nach Amerika verkaufen und dafür in Dollar bezahlt werden oder Dienstleistungen in Italien erbringen und dafür Euros erhalten. Dagegen ist eine Vergemeinschaftung von Staatsschulden, sei es durch das Gelddrucken der EZB oder durch Eurobonds oder Schuldenschirme, immer eine Kollektiventscheidung des Staates und seiner Organe. Auf diese Entscheidungen hat der Einzelne keinen oder kaum einen Einfluss – und deshalb geschehen sie oft gegen den Willen vieler Einzelner.

Darum streiten Liberale seit Adam Smith für den Freihandel. Die Vertragsfreiheit ist nicht nur nationalstaatlich, sondern auch darüber hinaus zu schützen. Nur so lässt sich der Wohlstand des Individuums und am Ende der Wohlstand aller sichern. Die einen wollen heute mehr konsumieren und morgen mehr sparen: Sie importieren zeitweise mehr, als sie exportieren. Die anderen dagegen sind heute sparsam, um morgen mehr kaufen zu können: Sie exportieren mehr, als sie importieren. Hinter all dem stecken individuelle Vorlieben und Entscheidungen. Die Buchhalter der Zahlungsbilanzen aber verstehen das nicht. Sie wollen addieren und subtrahieren und unter ihrer Buchhalternase muss auf beiden Seiten der Bilanz stets das Gleiche stehen.

Erschienen in der eigentümlich frei vom November 2012 (15. Jg. Nr. 127).

Unbeabsichtigte Folgen der Anpassungsprogramme: Verstärkte Kapitalflucht

12.10.2012 – Stichwörter:

Es gibt zwei Indikatoren für die Kapitalflucht im Euroraum. Erstens handelt es sich um die Saldenentwicklung im Target2-System (dazu beim ifo). Der italienische Saldo hat sich von September 2009 bis heute von einem positiven Saldo von 81,5 Mrd. Euro zu einem negativen Saldo von 276,83 Mrd. Euro entwickelt. Griechenlands negativer Saldo hat sich in diesen zwei Jahren von rund 42 auf 104 Mrd. Euro vertieft. Spaniens Soll hat sich von rund 41 Mrd. Euro auf 400 Mrd. annähernd verzehnfacht. Der zweite Indikator ist die Entwicklung der Einlagen. So verzeichnen zum Beispiel Spanien (siehe Grafik) und Griechenland einen enormen Abfluss.

Diese Entwicklung ist hochgefährlich für die Rettungspolitiker. Sie wollen den Euroraum geographisch stabil halten – Stichwort: Irreversibilität des Euro. Das ist um so schwieriger, je stärker die Fliehkräfte sind. Die Kapitalflucht verstärkt die Fliehkräfte und zeigt an, dass die Eurozone von den Anlegern nicht als unteilbares Ganzes, sondern als ein Puzzle von Staaten mit unterschiedlicher ökonomischer Stärke, fiskalischer Disziplin und fragmentiertem Finanzmarkt wahrgenommen wird. Absurde Vorhaben wie das einer einheitlichen Bankenaufsicht unter dem Dach der EZB und der Finanzmarktunion mit vergemeinschafteter Einlagensicherung sollen das ändern. Die faktische Renationalisierung der Bank-, Finanz- und Kreditmärkte soll gestoppt werden.

Die Rettungspolitiker übersehen jedoch, dass sie mit ihren Anpassungsprogrammen die Fluchttendenzen des Kapitals verstärken. Die Anpassungsprogramme basieren nämlich nur zu einem unbedeutenden Teil auf der Reduktion von Staatsausgaben. Der Austeritätsfokus liegt auf fiskalischer Solidität, also ausgeglichenen Staatshaushalten. Ein bedeutendes Element sind Steuererhöhungen. Steuererhöhungen machen Kapitalanlagen in der Peripherie noch unattraktiver. Das beschleunigt den Abfluss von Kapital.

Ein Beispiel für Steuererhöhungen ist die Besteuerung von Immobilienbesitz in den Programmländern. Diese wurde drastisch verschärft. So beschloss das griechische Parlament im September 2011 eine neue Steuer für Immobilieneigentümer. Diese neue Steuer war Bedingung für die Auszahlung neuer Hilfsgelder und wird direkt mit der Stromrechnung eingezogen. Die Höhe der Steuer reicht dabei von 0,50 Euro bis 20 Euro pro Quadratmeter und soll dem Staat Milliardenbeträge einbringen. Rund 80 Prozent der Bevölkerung sind betroffen.

Auch in Italien sorgt die Reform der Gemeindeimmobiliensteuer für eine drastisch gestiegene Belastung von Immobilienbesitzern. Der Steuersatz beträgt dabei grundsätzlich 0,76 Prozent des Immobilienwertes – jährlich! Die Steuer kann zusätzlich von den lokalen Regierungen um bis zu 0,3 Prozentpunkte erhöht oder gesenkt werden. Abweichende Regelungen für Erstwohnungen und bestimmte Immobilientypen, sowie die komplizierte Berechnung der Besteuerungsgrundlage lassen zwar noch einige Fragen offen. Doch ist klar: Immobilienbesitz wird teurer.

Selbst Spanien hat im Januar 2012 die Steuern auf Immobilienbesitz um rund 10 Prozent erhöht. Vor dem Hintergrund der spanischen Immobilienblase konnte man wohl keine kontraproduktivere Steuer erheben. Wohl deshalb hat man dann zusätzlich großzügige, aber auf ein halbes Jahr befristete Steueranreize für den Immobilienkauf beschlossen. Die spanische Regierung verunsichert die Investoren durch sich widersprechende Steueranreize. Die Ungewissheit, welche Maßnahmen in Zukunft auf spanische Immobilienbesitzer zukommen, ist dem Investitionsklima bestimmt nicht förderlich.

Der falsche Fokus auf Steuererhöhungen bewirkt genau das Gegenteil dessen, was die Rettungseuropäer eigentlich wünschen: Statt die südeuropäische Wirtschaft zu festigen und Investitionen anzuregen, wandert weiteres wertvolles Kapital in den Norden ab. Das gilt besonders für Immobilieninvestitionen. Immobilienanlagen in Deutschland gewinnen relativ gesehen massiv an Attraktivität gegenüber Investitionen im Heimatmarkt. Erstens ist es für Anleger klug, angesichts der Spannungen in der Peripherie in den Kernmärkten Europas zu investieren. Denn bei einem Auseinanderbrechen der Eurozone ist das Kapital in den Ländern investiert, deren Währung aufwerten würde. Zweitens sind die steuerlichen Rahmenbedingungen attraktiver und die Rendite höher.

Naturgemäß sind für Ausländer die bekannten deutschen Metropolen die sichersten Häfen: Wohlhabende Spanier, Italiener und Griechen suchen vermehrt Immobilien in den Big 7, das sind Berlin, Düsseldorf, Frankfurt, Hamburg, Köln, München und Stuttgart. In den ersten drei Quartalen 2012 entfielen mehr als 60 Prozent der Transaktionen auf diese Lagen. Dabei steigt das Transaktionsvolumen. 2010 wurden in Deutschland Transaktionen im wohnwirtschaftlichen Bereich im Volumen von 3,3 Milliarden Euro vorgenommen. Für 2012 werden nun 10 Milliarden Euro geschätzt. Auch wenn dies noch weit von den Höchstständen entfernt ist, sollte eine Verdreifachung innerhalb von 2 Jahren bedenklich stimmen. Immobilien sind ein klassisches Ziel für die wohl nur noch schwer zu verhindernde Flucht in die Sachwerte.